嘉林药业借壳天山纺织成功，国内降血脂药龙头上市-凯发app

嘉林药业借壳天山纺织于7月22日获得了证监会并购重组委的无条件通过，这个案例的交易方案里有诸多闪光点可以借鉴，下面具体进行分析。

一、方案简介

（一）交易各方情况

1、上市公司（置出资产为上市公司的全部资产负债）

控股股东为凯迪投资，第二大股东为凯迪矿业，实际控制人新疆国资委通过第一二大股东合计持有上市公司58.98%的股份。因为是国资控股，所以整个方案中好多地方涉及到国资的审批程序，但是不得不说，新疆国资委是真给力，批复程度非常快，效率极高。

2、标的公司

嘉林药业的控股股东为美林控股，实际控制人为张湧先生。第二大股东上海岳野是一支转为购买上市公司股权设立的并购基金，gp为东方高圣（其专注于大健康领域并购的投资银行，公司核心业务是并购、融资顾问、并购基金、跨境并购），后续也会提到这个并购基金的情况。

（二）方案的基本情况

方案具体分成以下四个部分：

本次募集配套资金在资产出售及置换、发行股份购买资产和股份转让实施条件满足的基础上再实施，但募集配套资金成功与否不影响资产出售及置换、发行股份购买资产和股份转让的实施。

二、方案的亮点和借鉴

（一）复杂的交易结构设计

交易方案分份为四个部分，其中重大资产置换、发行股购买资产和股份转让之间有着紧密的联系，同时由于上市的国资背景、借壳上市的要求，所以整个方案中涉及到的国资审批及相关的法律法规和与借壳上市相关的一些要求十分值得并购菜鸟学习。

（二）国企混改

通过此次交易，上市公司原国有股东成为第三大股东，具体情况如下：

原上市公司微利经营，扣非后的净利润甚至为负数，备考合并的净利润数大幅长，这不失成为国企混改的一个方向，即：让出控股权，将好的标的资产置入上市公司，通过相关方的资本与业务运作，真正实现国有资产的保值增值。

（三）并购基金及其结构化设计

前面提到过，标的资产嘉林药业的而第二大股东上海岳野是一支东方高圣作为gp的结构化并购基金，其通过本次交易可谓是赚得盆满钵满。

1、并购基金的股权结构

2、并购基金的股东及其资金来源（大并购基金里面套着众多资管计划、信托计划及其他小并购基金）

1. 招商财富资产管理有限公司：原8支资管计划，后由于募资问题，变更为6支资管计划；

2. 中航信托股份有限公司：中航信托·天启772号美圣医药并购基金集合资金信托计划的委托财产为限；

3. 兴业财富资产管理有限公司：兴业财富-兴盛77号特定多客户资产管理计划的委托财产为限；

4. 钜洲资产管理（上海）有限公司：钜洲美圣医药并购重组基金的募集资金为限；

5. 有限合伙人优先级情况

       招商财富资产管理有限公司和钜洲资产管理（上海）有限公司为上海岳野的优先级合伙            人，即其享有优先自合伙企业收入中回收其全部出资本金权利。其他有限合伙人为次级合          伙人，即其在优先级合伙人回收其出资本金后方可自合伙企业收入中回收其出资本金的合          伙人。 

3、并购基金中的结构化安排

并购基金的优先级合伙人为招商财富和钜洲资管；次级合伙人为包括兴业财富在内的6名出资人。

该并购基金的收益方式具体如下：

（1）有限合伙企业发生亏损的，首先由普通合伙人出资本金承担，然后由次级有限合伙人依照出资比例承担，若普通合伙人出资及次级有限合伙人出资总额不足以承担的，由优先级有限合伙人承担。

（2）合伙企业收益按照以下顺序进行分配：

①返还优先级有限合伙人出资；

②返还次级有限合伙人出资；

③返还普通合伙人出资；

④合伙企业的年均收益率（合伙企业收益除以合伙企业的认资总额除以项目投资期限，合伙企业收益指合伙企业的全部收入扣除合伙企业认缴总额）为不高于9%时（含本数），全体合伙人按照出资比例分配收益；

⑤合伙企业的年均收益率高于9%时（不含本数），全体合伙人按照如下方式分配收益：

1. 合伙企业的年均收益率不高于9%（含本数）的部分，全体合伙人按照出资比例分配收益；

2. 合伙企业的年均收益率高于9%（不含本数）、低于20%（含本数）的部分，全体合伙人按照以下比例分配：
   

   优先级合伙人收益=优先级合伙人出资本金×min（合伙企业年均收益率-9%,11%）×53%

   次级合伙人收益=次级合伙人出资本金×min（合伙企业年均收益率-9%,11%） 优先级合伙人出资本金×min（合伙企业年均收益率-9%,11%）×47%

3. 合伙企业的年均收益率高于20%（不含本数）的部分，全体合伙人按照以下比例分配：

4. 优先级合伙人收益=优先级合伙人出资本金×（合伙企业年均收益率-20%）×43%

5. 次级合伙人收益=次级合伙人出资本金×（合伙企业年均收益率-20%） 优先级合伙人出资本金×（合伙企业年均收益率-20%）×57%

6. 以上a. b.与c.条所列的合伙企业收益部分统称为总收益，次级合伙人所获总收益中80%的部分由全体次级合伙人按照各自实际认缴的出资比例进行分配，剩余的20%的部分作为业绩报酬分配给普通合伙人。

4、并购基金的收益情况

并购基金在2015年6月份，即上市公司重大事项停牌后才真正取得标的公司的股份，按照上市公司目前的股价测算，并购基金目前的浮盈收益早已经超过了100%，并购基金通过这次交易转手就实现了非常高的收益。针对这次突击入股的情况，监管机构当然也会关注，下面详细说明。

（四）历次股权价格转让，尤其是最近一次转让的问题

上海岳野2015年6月购买标的资产的股权时嘉林药业100%股权的估值约为62.5亿元，而以2015年4月30日作为基准日评估的结果为83.69亿元，上市公司和中介机构给出的理由如下：

“虽然2015年6-7月上海岳野收购嘉林药业股权时，上市公司已经停牌筹划重大事项，但截止股权转让各方达成股权转让协议时，嘉林药业本次重组的资产评估工作尚未完成（资产评估报告于2015年11月10日才经新疆国资委备案通过），故该次股权转让各方客观上无法参考本次重组嘉林药业100%股权的资产评估结果进行定价，股权转让各方仍然以协商谈判的方式进行定价。股权转让各方在协商谈判过程中，考虑到：（1）股权转让的凯发首页的支付方式为现金，确定性程度相较股票等凯发首页的支付方式高；（2）各股权转让方无需向股权受让方承担盈利承诺补偿义务，风险较低；（3）嘉林药业的本次重组仍存在重大不确定性；（4）距山东绿叶2015年6月1日宣布终止收购嘉林药业股权的时间不长。经综合考虑，各股权转让方一致认为，该次股权转让与2014年8-10月与山东绿叶达成的股权转让交易在凯发首页的支付方式、未来盈利承诺义务等方面具有较大的相似性和可比性，故股权转让各方一致同意均按照2014年8-10月各股权转让方拟出售予山东绿叶的交易价格确定该次股权转让价格，即折合嘉林药业100%股权的估值约为62.5亿元。”

这个解释理由在本人看来勉勉强强，其实标的资产的购买价格在评估报告之前肯定已经事先谈妥，以评估结果说事情，实在不是一个好的理由，但是又实在没有别的理由可以说，监管机构也没有针对这个问题继续深入追究。

（五）国有股权转让问题

本次交易中凯迪投资和凯迪矿业拟转让其合计所持7,500万股上市公司股份给美林控股的事项最终需经国务院国资委审核批准，该事项属于中国证监会核准本次交易的前置程序。上市公司在2016年6月份取得新疆国资委批准，即在上报证监会审核期间取得相应的批准，这是值得关注的国资股权转让审批流程问题。

（六）业绩补偿方式

在业绩补偿方案的设计上，关于二股东上海岳野的补偿安排如下：

“若上海岳野按照前述股份补偿办法计算出上海岳野需累计补偿的股份总数在6,931万股之内（含该数），则由上海岳野自行补偿；若上海岳野按照前述股份补偿办法计算出上海岳野需累计补偿的股份总数超过6,931万股，则超出的需补偿股份数由美林控股优先代为补偿，视同上海岳野已补偿的股份数量；在美林控股实际补偿的股份数量（含代上海岳野补偿的股份数量）达到其在本次重大资产重组中所获取的天山纺织股份总数（含“股份转让”中取得的股份，不包括“募集配套资金”中取得的股份）后，美林控股和上海岳野按照前述股份补偿办法计算出的合计应补偿而未补偿的股份数量，由上海岳野承担补充补偿责任”。

上市公司和中介机构给出的解释如下：

“考虑到上海岳野系上市公司停牌后通过收购嘉林药业原股东所持股权而成为嘉林药业第二大股东，其取得嘉林药业股权的成本要显著高于本次重组嘉林药业其他股东的投资成本，若上海岳野和嘉林药业其他股东按照同一标准对嘉林药业未来的盈利预测情况进行承诺并就未实现业绩进行股份补偿，不利于本次交易的顺利达成。同时，上海岳野作为嘉林药业第二大股东，对协调各方积极推进上市公司本次重组做出了较大的贡献，经上海岳野与美林控股友好协商，达成了上述美林控股和上海岳野之间关于嘉林药业盈利预测补偿顺序的安排”，

这种补偿方式当然没有超过规则的规定，但是确实具有一定的创新，具有参考价值。

（七）价格调整方案

本次交易约定了价格调整方案，在后续过程中触发了价格调整条件，但是没有最终实行，估计是为了保持交易的顺利进行，毕竟价格调整一次需要调整的工作太多，建议并购重组各方在约定是否采用价格调整安排时要慎重。

（八）加期评估问题，但仍采用原评估价值

由于评估报告的基准日为2015年4月30日，由于借壳的时间较长，在评估报告有效期到期的情况下，交易各方对置出资产和置入资产的评估值以2015年12月31日为新的基准日进行了全新的评估，但是为了交易的顺利进行，并没有采用新的评估价值，毕竟新的评估价值与原评估价值相比，变化并不是很大。这一点在后续项目过程中可以借鉴。

（九）置出资产涉及的债权人同意和职工安置问题

因为置出资产主要为国有资产，其中涉及到债权人同意和职工安置的问句，具体可以参看报告书。

（十）员工持股计划

本次交易针对上市公司高管和其他员工设立了不超过3,000万份的员工持股计划，估计目的是为了保证交易的开展，所以给予置出资产的员工一些优惠。

由于债权人同意和职工安置、员工持股计划等问题，也使得本次交易相对来说比较复杂。

（十一）标的资产的组织形式问题

嘉林药业为股份有限公司，应有两个以上的股东。因此，在进行置入资产的交割时，交易各方约定先由天山纺织新设立一个全资子公司，并由天山纺织指定该全资子公司承接嘉林药业1%的股权，嘉林药业其余99%的股权由天山纺织自行承接。这种方式为收购股份有限公司形式的标的提供一定借鉴。

（十二）业绩承诺剔除募集配套资金的使用金额

因为募集的配套资金基本用于标的资产的募投项目及生产经营，所以在进行业绩承诺时，需要剔除相关部分的影响。根据交易各方签署盈利预测补偿协议及补充协议，若嘉林药业在业绩承诺期间使用了上市公司本次重大资产重组募集的配套资金或上市公司自有资金，则嘉林药业需根据实际使用上市公司资金的金额，按照同期银行贷款基准利率向上市公司支付利息。

在进行业绩承诺时，如果涉及募集配套资金和募投项目，而募集配套资金用于标的公司的生产经营，在进行业绩承诺时需要考虑此问题。

（十三）标的资产的法律与合规风险

标的资产嘉林药业在重组的过程中，涉及到较多的法律与合规部分的瑕疵问题，具体如下：（1）核心产品“阿乐”技术缺乏专利有效保护；（2）标的资产股权质押问题；（3）嘉林药业全资子公司天津嘉林历史上存在未批先建问题；（4）嘉林药业部分房产未办理权属证书面临行政处罚及潜在诉讼问题；（5）嘉林药业控股子公司红惠新医药存在所租赁房屋尚未取得房产证并且未办理租赁备案登记问题；（6）嘉林药业变更药品辅助配方可能面临行政处罚或潜在诉讼。

本人参与过的一个重组案例，标的公司也涉及到诸多的法律与合规问题，尤其是房产和土地问题，对于重资产运营的标的公司，中介机构在尽职调查的过程中一定要将相关问题进行重视，早发现早解决。

三、监管机构关注问题

（一）证监会关注问题

证监会针对此次借壳提出了24个反馈问题，除了正常的财务与评估问题，关注的主要问题如下：

1、国有股权转让问题；2、并购基金上海岳野的结构化资金的安排问题；3、员工持股计划问题；4、股份公司董监高变动是否符合《首发办法》的问题；5、历次股权转让的差价问题；6、置出资产的价格大幅低于市值问题；7、债权人同意函的问题；8、置出资产的员工安置问题。

（二）交易所关注问题

深交所针对交易方案、交易对方、交易标的、评估与作价、其他问题这五大方面问询了53个反馈问题。主要关注问题如下：

1、募集资金配套方（私募基金尚未设立问题）：2、关于价格调整方案（3个问题询问）；3、募集配套资金中全部交易对手方产权结构关系的穿透问题；4、小股东的锁定期安排问题；5、置出资产的债务履约能力；6、除大股东之外其他股东业绩补偿问题；7、股权质押问题；8、土地和房屋问题；9、评估与作价问题。

文章来源：并购大事件微信